【知识点】资本结构理论
【所属章节】
第五章筹资管理（下）——第四节资本结构
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1.资本结构的含义
2.资本结构理论
资本结构理论
(一)资本结构的含义
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资本结构 |
广义 |
是指全部债务与股东权益的构成比例 |
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狭义 |
是指长期负债与股东权益的构成比例（本书观点）（财管管理理论） |
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实质 |
资本结构问题实际上也就是债务资本的比例问题，即债务资金在企业全部资本中所占的比重 |
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最优资本结构 |
最佳资本结构是指在一定条件下使企业平均资本成本率最低、企业价值最大的资本结构 |
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注意 |
从理论上讲，最佳资本结构是存在的，但由于企业内部条件和外部环境的经常性变动，动态地保持最佳资本结构十分困难 |
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(二)资本结构理论
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#FormatImgID_0# 弗兰科·莫迪利安尼（1918年-2003年） 1918年6月18日出生在意大利罗马的一个犹太家庭里。17岁时进入罗马大学。1936年获得了罗马大学法学学士学位（18岁） 1939年8月（21岁）第二次世界大战爆发的前几天抵达美国纽约。得到了纽约新社会研究学院的奖学金 1944年（26岁），新社会研究学院授予莫迪利阿尼社会科学博士学位。同一年，莫迪利阿尼的第一篇论文《利息和货币的流动性偏好理论》在有影响的《经济计量学》杂志上发表，该文基本上是他的博士论文的精髓。1944年，这篇论文为学术界广泛接受，并很快成为凯恩斯主义经济学的经典文献 1946年（28岁），莫迪利安尼申请美国国籍得到批准，而成为美国公民 1948年秋（30岁），在芝加哥，任伊利诺斯大学的一个令人向往的职位：“期望与商业波动”研究计划主任。不过，在1949——1950年的整个学年里，他一直留在芝加哥，得以参加考尔斯委员会的工作而获益匪浅。一年以后，他提升为伊利诺斯大学的教授 1952年，到了卡内基工学院（即现在的卡内基·梅隆大学），直到1960年为止。这个时期是富有成果的。 1958（40岁）他与默顿·米勒合作发表了《资本成本、公司理财与投资理论》，载于《美国经济评论》（1958年）。文中提出的理论是如此新颖和独特，以致在学术界引起震动，在学者和实业者中引起极大的争论，直到30年后，这场争论尚未平息。这就是“莫迪利安尼——米勒定理”。虽然这个定理是在严格的形式中阐述的，但它很简明：在没有税收和完全财政市场的世界中，企业的平均资本值依赖于其资本结构。 1985年（67岁），获得诺贝尔经济学奖 2003年去世 |
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默顿·米勒#FormatImgID_1# 1923年5月16日出生于美国的麻省波士顿 1940年（17岁）进入哈佛大学学习，1943年（20岁）在哈佛大学获得文学士学位 1949年进入约翰霍普金斯大学学习，1952（29岁）年获经济学博士学位。 1950年进入卡内基工学院（即现在的卡内基·梅隆大学），在那里，他遇到了他学术生涯中最为重要的伙伴，即1985年获得诺贝尔经济学奖的莫迪格莱尼教授。 1958年发表了他们彪炳千古的学术巨作，论文《资本成本、公司理财与投资理论》。提出了理财学界著名的MM组合 1961年开始任教于芝加哥大学商学院，直至1993年退休。在1980年代以前，米勒教授的工作主要集中于公司理财方面，奠定了他作为理财学一代宗师的地位。 1990年以后，米勒还一直担任着芝加哥商品交易所理事 1990年（67岁）获诺贝尔经济学奖。学界普遍认为，米勒教授在奠定现代公司财务理论的基础上所做的开创性工作，彻底地改变了企业制定投资决策与融资决策的模式。现代公司财务理论不仅对金融和商务领域中存在的问题给予了深刻描述，而且也使其渐趋成型。很少有经济理论分支能够如此贴近企业管理的实际决策过程 2000年去世 |
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权衡理论的代表人物包括罗比切克(Robichek,1967)、考斯(Kraus,1973)、鲁宾斯坦(Rubinmstein,1973)、斯科特(Scott,1976)等人 代理理论(agency theory)最初是由简森(Jensen)和梅克林(Meckling)于1976年提出的 优序融资理论亦译“啄食顺序理论”。关于公司资本结构的理论。1984年，美国金融学家迈尔斯与智利学者迈勒夫提出。以信息不对称理论为基础，并考虑交易成本的存在 |
1.MM理论
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假设 |
(1)企业只有长期债券和普通股票，债券和股票均在完善的资本市场上交易，不存在交易成本 (2)个人投资者与机构投资者的借款利率与企业的借款利率相同且无借债风险 (3)具有相同经营风险的企业称为风险同类，经营风险可以用息税前利润的方差衡量 (4)每一个投资者对企业未来的收益、风险的预期都相同 (5)所有的现金流量都是永续的，债券也是 |
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资本结构对企业价值影响 |
资本结构对股权资本成本影响 |
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最初的MM理论 （不考虑所得税的MM理论） |
不影响 有负债企业的价值＝无负债企业的价值 V有债＝V无债 |
有负债企业的股权成本随着负债程度的增大而增大 （加权平均资本成本保持不变） |
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修正的MM理论 （考虑所得税的MM理论） |
负债比率越大，企业价值越大 |
负债比率越大，股权资本成本越高 |
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有负债企业的价值＝具有相同风险等级的无负债企业的价值＋税赋节余现值 V有债＝V无债＋PV（利息抵税） |
（1）有负债企业的股权资本成本＝相同风险等级的无负债企业的股权资本成本＋与以市值计算的债务与股权比例成正比例的风险收益 （2）风险报酬取决于企业的债务比例以及企业所得税税率 （3）加权平均资本成本随着债务比率增加而下降 |
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2.权衡理论
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内容 |
考虑在税收、财务困境成本存在的条件下，资本结构如何影响企业市场价值 |
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表达式 |
有负债企业的价值是无负债企业价值加上赋税节约的现值，再减去财务困境成本的现值 VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本） |
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示意图 |
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3.代理理论(债务的好与坏)
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内容 |
（1）债务筹资有很强的激励作用，并将债务视为一种担保机制。这种机制能够促使经理多努力工作，少个人享受，并且做出更好的投资决策，从而降低由于两权分离而产生的代理成本（降低股权代理成本） （2）但是，债务筹资可能带来另一种代理成本，即企业接受债权人监督而产生的成本（增加债务代理成本） |
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结论 |
均衡的企业所有权结构是由股权代理成本和债务代理成本之间的平衡关系来决定的。 |
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表达式 |
V有债=V无债+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）+PV（降低股权代理成本）-PV（增加债务代理成本） |
4.优序融资理论
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前提 |
优序融资理论以非对称信息条件以及交易成本的存在为前提，认为企业外部融资要多支付各种成本,使得投资者可以从企业资本结构的选择来判断企业市场价值 信息不对称→信号传递理论→逆向选择→融资顺序 |
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结论 |
从成熟的证券市场来看，企业的筹资优序模式首先是内部筹资,其次是借款、发行债券、可转换债券,最后是发行新股筹资。【先内后外，先债后股】 |
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示意图 |
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无税的MM理论：V有债=V无债
有税的MM理论：V有债=V无债+PV(利息抵税)
权衡理论：V有债=V无债+PV(利息抵税)-PV(财务困境成本)
代理理论：V有债=V无债+PV(利息抵税)-PV(财务困境成本)+PV(降低股权代理成本)-PV(增加债务代理成本)
优序融资理论：先内后外，先债后股(1留存收益，2借款，3债券，4可转换债券，5普通股)
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